ДАЙДЖЕСТ

Жизнь после IPO

[15:30 25 января 2007 года ] [ Контракты, №3-4, 22 января 2007 ]

К выходу на международные фондовые биржи полным ходом готовятся более 20 украинских компаний. По прогнозам отечественных инвестбанков, в этом году таким способом крупный украинский бизнес привлечет не менее 3 млрд. долларов.

После IPO — так на сленге финансистов называется первичное размещение акций на бирже — у компании начинается новая жизнь. Контракты, в рамках спецпроекта “Корпоративные финансы”, дают ответ на следующие вопросы:

Каковы причины падения рыночной стоимости компании в первые месяцы после IPO?

Как доказать инвесторам, что компания перспективна, а ее менеджерам можно доверить деньги?

Какие проблемы менеджерам и собственникам компаний придется решать после IPO и как избежать этих проблем?

Советы участников рынка

“С 10.00 до 16.00 работаю на Украину, потом, до 22.00, — на Лондон, до 2 ночи — на Нью-Йорк. Я все время должен быть доступен для аналитиков, инвесторов и консультантов. В любой момент может позвонить инвестор и поинтересоваться, почему, к примеру, год назад у вас упали объемы производства: я должен дать исчерпывающий ответ”, — сетует Роберт Бенш, президент компании Cardinal Resources, два года назад вышедшей на IPO. При первичном размещении бумаг, состоявшемся в апреле 2005 года на AIM (альтернативной площадке Лондонской фондовой биржи), акции компании были проданы по 0,063 доллара за штуку. К 7 января нынешнего года котировки Cardinal Resources просели до 0,033 доллара за акцию. “Cardinal Resources двинулась на лондонскую AIM, будучи слишком маленькой компанией по западным меркам. В результате бумаги практически неликвидны, если сравнивать с большинством акций, котирующихся на AIM”, — сокрушается Бенш.

Проблема падения рыночной стоимости после выхода на IPO характерна и для других отечественных компаний, разместивших свои акции на зарубежных фондовых площадках. Например, акция компании “Укрпродукт” (также вышла на AIM) в начале января 2007 года стоила 0,75 доллара. А при размещении, состоявшемся в феврале 2005-го, бумаги продавались по 1,16 доллара за штуку. Другой пример: компания “XXI век” (вышла на AIM в декабре 2005 года). Бумаги XXI века были размещены по 10,40 доллара за акцию, и в первые месяцы после размещения акции компании росли на 5-7% в месяц. Однако в середине лета котировки просели: компания потеряла больше трети своей рыночной стоимости. Впрочем, в ноябре акции снова стали расти в цене, и сейчас стоят в среднем 13-14 долларов за штуку.

Тотальное падение

Падение цены акций через четыре-шесть месяцев после первичного размещения, скорее, правило, чем исключение для выходцев с постсоветского пространства. Любой компании-новичку на бирже рано или поздно придется пережить неприятный период снижения рыночной стоимости бизнеса. От провала котировок не застрахованы даже сырьевые гиганты.

Одна из причин падения котировок — смена статуса компании с частного на публичный: зачастую ни менеджмент, ни даже крупные акционеры не готовы следовать всем канонам публичного бизнеса. “Публичность делает бизнес зависимым не только от реального положения дел в компании, но и от слухов и мнений игроков рынка — миноритариев, чиновников, аналитиков. Если компания малоизвестна на рынке, сделать ее акции ликвидными будет непросто”, — говорит Ярослав Кинах, член правления компании “XXI век”. По его словам, собственники и топ-менеджемент частных компаний, даже открытых для СМИ, нечасто следят за слухами и публикациями о своем бизнесе. Публичность ставит все с ног на голову: после выхода компании на биржу менеджеры и крупные акционеры должны постоянно оценивать, как события, происходящие на рынке, или заявления высокопоставленных чиновников влияют на стоимость акций.

Практически сразу после выхода XXI века на биржу один из чиновников заявил, что украинская компания продавала на лондонской AIM не акции, а земельные участки. “Инвесторы, безусловно, понимали абсурдность заявлений — на альтернативной площадке LSE торгуют исключительно акциями. Но даже на подобные слухи публичная компания не может не отреагировать — XXI век встречался с журналистами, выпускал пресс-релизы”, — рассказывает Кинах. Впрочем, по его словам, основной причиной проседания котировок компании летом прошлого года стали не проблемы компании, а кризис рынка долговых обязательств развивающихся стран, разразившийся после роста процентных ставок американским и европейским центробанками.

Cardinal Resources после завершения IPO столкнулась с проблемой другого рода. “Если компания небольшая и не поставляет на рынок много новостей о себе — котировки падают”, — говорит Роберт Бенш. По словам президента компании Cardinal Resources, в США его компания и вовсе считалась бы частной, ведь на английской AIM, рассчитанной на мелкие компании, требования по раскрытию информации по сравнению с американскими биржами довольно лояльные.

Плюс ко всему у Cardinal Resources после размещения возник конфликт с портфельным инвестором. Вслед за IPO украинская компания провела частное размещение своих акций. После чего английский инвестфонд, владеющий 17,59% акций компании, обвинил руководство Cardinal Resources в размывании пакета акций. Конфликт Cardinal с миноритарием стал достоянием инвестиционной общественности. Прогнозируемый результат — краткосрочное снижение котировок.

Третья проблема, которая нередко возникает у небольших компаний после IPO, — малое число инвесторов, решившихся на покупку бумаг новой для рынка компании. Особенно эта проблема актуальна для небольших по европейским меркам фирм, которые при размещении не пользовались услугами крупных инвестбанков — в таком случае круг клиентов априори будет узким. Собственниками акций Cardinal являются несколько инвестфондов, в отличие от компании “XXI век”, акции которой распределены между более чем 70 инвесторами. “Проблема с привлечением акционеров возникла еще до IPO: организатор размещения наших бумаг оказался неспособен провести размещение, и мне пришлось самостоятельно искать покупателей на наши бумаги”, — рассказывает Бенш. Чтобы не потерять деньги, потраченные на подготовку к IPO, компания вынуждена была в срочном порядке продать акции нескольким инвестфондам, с руководством которых Бенш был знаком лично. В результате объемы торгов акциями были невысокими, поскольку бумагами компании владели всего несколько инвесторов. Отсутствие спроса напрямую отразилось на котировках бумаг после IPO.

Стоимость акций публичной компании зависит и от событий в Украине, вроде политических пертурбаций или существенных изменений в законодательстве. По словам Ярослава Кинаха, кроме летнего фондового кризиса на котировки влияли также новости о проблемах с формированием правительства. “Во время политического кризиса в стране компании “XXI век” не раз приходилось объяснять взволнованным инвесторам, что отсутствие коалиции мало влияет на строительный бизнес, ведь позиции компании зависят, скорее, от отношений с киевскими властями”, — вспоминает Кинах.

В свою очередь компания “Астарта” (производитель и торговец сельхозпродукции), разместившая в августе 2006 года свои акции на Варшавской фондовой бирже, потеряла часть рыночной капитализации вследствие негативной конъюнктуры на рынках сбыта продукции. С момента размещения на бирже до конца декабря котировки акций Astarta Holding N.V. (дочерняя компания, созданная за рубежом с целью продажи акций на фондовой площадке. — Прим. Контрактов) колебались в диапазоне от 16 до 21,50 злотых за акцию, при цене размещения в 19 злотых за бумагу. “В частности, на котировки Астарты повлияла неблагоприятная ценовая ситуация на украинском рынке сахара в начале сентября, со стартом производственного сезона. Снижение котировок во второй половине декабря было связано с понижением активности игроков польского фондового рынка в предпраздничный период. К примеру, главный индекс ВФБ — WIG — с 12 до 28 декабря уменьшился на 2,52%, индекс WIG-SPOZYW, отражающий котировки акций компаний пищепрома и перерабатывающей промышленности, — на 6,3%”.

К концу декабря цены на акции компании подросли почти до 20 злотых за штуку. Менеджеры компании объясняют рост стоимости бумаг публикацией предварительных данных о результатах деятельности в 2006 году.

Чрезмерный оптимизм

После IPO акции могут дешеветь и по объективным причинам. Одна из них — переоцененность акций. Как правило, любая публичная компания становится заложницей чересчур оптимистичных прогнозов аналитиков, опубликованных незадолго до размещения. Согласно исследованию американских экономистов, оценки стоимости акций завышаются в среднем на 65%*. Причем к завышенным оценкам склонны как независимые аналитики, так и специалисты инвестбанков, непосредственно занимающихся организацией IPO компании. Проблема, по мнению американских исследователей, не только в заинтересованности инвестбанков в позитивных откликах о компании (чем дороже будет продан бизнес, тем больше комиссионных за сделку получит инвестбанк-организатор), но и в нежелании аналитиков публиковать негативные отчеты в принципе. “Любая компания в перспективе может стать клиентом их инвестиционного дома. Поэтому постепенное сползание бумаг после IPO в течение последующих 2-3 лет в большинстве случаев неминуемо”, — пишут исследователи.

Другая распространенная причина проседания котировок на биржах — отказ инвестбанка, выводившего компанию на IPO, поддерживать котировки компании. Процесс поддержки заключается в следующем: инвестбанк обязуется покупать или продавать бумаги компании не ниже и не выше определенной цены акций. Обычно цена покупки-продажи находится в узком ценовом коридоре — +_ 5% от цены размещения. Организаторы крупных размещений, как правило, обязуются поддерживать бумаги компании-новичка в течение месяца или двух, чтобы акции стабилизировались на рынке, а не переживали бурный спад или рост.

Однако инвестбанку сложно поддерживать котировки переоцененной на IPO компании. Даже такие гиганты развивающихся рынков, как Роснефть (провела IPO в июле прошлого года), не застрахованы от падения стоимости своих акций после первичного размещения. В течение месяца после IPO один из организаторов размещения Роснефти на Лондонской бирже (банк Morgan Stanley) поддерживал стоимость акций российской компании на уровне цены IPO. Однако вскоре инвестбанк прекратил поддержку бумаг госкомпании. В результате котировки компании вплоть до октября едва удерживались на уровне цены IPO и лишь в конце осени поднялись на 20% из-за общего роста российского фондового рынка.

Нередко цена акций после размещения снижается из-за интереса инвесторов к компаниям из той же страны или из того же сектора экономики. “Компании, особенно из развивающихся стран, могут испытывать серьезные проблемы с ликвидностью вследствие появления на бирже акций конкурентов”, — говорит Елена Веселаго, старший консультант российской Deloitte & Touche.

Большинство институциональных инвесторов, как правило, имеют квоту на покупку акций компаний развивающихся рынков. Поэтому, если другие компании того же региона (Украины, СНГ или Восточной Европы) становятся публичными, инвесторы расстаются с частью прежде купленных акций и приобретают бумаги новичков, лучше раскрученных инвестбанками.

Проблема падения котировок особенно актуальна для компаний, запускающих сразу после IPO новый масштабный проект на деньги акционеров или латающих финансовые дыры, старательно замаскированные в процессе подготовки к IPO. В итоге финпоказатели такой компании после размещения падают, а инвесторы массово продают акции, что приводит к падению котировок и снижению объемов торгов. Ведь по признанию бизнес-консультантов, подавляющее большинство инвесторов крайне редко отслеживают события, влияющие на развитие бизнеса компаний. Максимум, что предпринимают аналитики пенсионных хедж- и инвестфондов, — смотрят на рост прибыли/убытков компании. Причем представители малого/среднего бизнеса и компании с развивающихся рынков институциональных инвесторов интересуют меньше всего. В том числе из-за недоступности информации о бизнесе и внутренних процессах в компании и стране. “Небольшим компаниям IPO приносит мало радости и много головной боли”, — резюмирует Роберт Бенш.

Елена ШКАРПОВА

*“Разгадка тайны новых акций”, П. Дичью, Э. Хаттон, Р. Слоан, Мастерство: Финансы, Олимп-Бизнес, 1998.

Украинские компании на мировых фондовых биржах

Астарта-Киев

Профиль деятельности: производство сахара

Время выхода: август 2006 года

Торговая площадка: Варшавская фондовая биржа

Сколько акций продано: 20%

Рыночная капитализация на момент размещения: 158,17 млн. долларов

Рыночная капитализация на 12 декабря 2007 года: $ 164,3 млн. долларов

Cardinal Resources LLC

Профиль деятельности: добыча газа и нефти на территории Украины