U, L и W сценарии выхода из кризиса и их перевод на русский

После хорошего III квартала 2009 г., когда ВВП со снятой сезонностью вырос, стало казаться, что худшее для российской экономики позади.

Платежный баланс укреплялся на фоне комфортно высоких нефтяных цен, рубль уверенно держался внутри коридора, инфляция снижалась, процесс кредитного сжатия остановился. Наращивание физических объемов экспорта при падающем импорте поддерживало рост, несмотря на продолжающееся снижение запасов.

Однако с те пор российская экономика не растет, а, скорее, стагнирует. Темпы роста промышленности со снятой сезонностью в октябре—ноябре лишь чуть превышают нулевые, а количество растущих секторов промышленности в последние три месяца снижается. Темп роста экспорта затормозился, зато начал уверенно расти импорт.

Означает ли это, что наметившийся в III квартале подъем захлебнулся?

Перспективы стагнеции

Весьма вероятно, что подъем останавливается. Продолжение роста экспорта ограничено имеющимися мощностями предприятий-экспортеров и снижением спроса азиатских стран на сырье (стратегические запасы они уже пополнили). Оживления внутреннего спроса не происходит. При этом внешний спрос на отечественные товары даже в благополучном для экономики III квартале сократился на 1,5—2%.

Инвестиции в основной капитал, со снятой сезонностью, в ноябре, по нашей оценке, продолжили падение, сократившись на 0,5% к октябрю. В 2010 г. прогнозируется значимый рост инвестиций в электроэнергетику, где будет поставлен многолетний рекорд, и объем ввода мощностей в шесть раз превысит уровень последних двух лет. Вырастут и инвестиции в торговлю. Однако инвестиции в строительство, в обрабатывающую промышленность продолжат снижаться. Да и в целом на фоне укрепления рубля и стагнации кредитов роста инвестиций не будет.

Розничный товарооборот тоже стагнировал, что не позволяет говорить о росте спроса на продукцию отечественных производителей, даже несмотря на то, что импорт в ноябре впервые за последние несколько месяцев тоже не вырос (со снятой сезонностью он не изменился по сравнению с октябрем).

Вряд ли можно надеяться, что запасы и, соответственно, выпуск будут расти быстрее спроса. Их уровень в обрабатывающей промышленности выше предкризисного уже всего на 23%. Скорость сокращения запасов в последние кварталы составляет около 8%, так что ждать приведения их в норму следует не раньше I—II квартала 2010 г. Да и в этом случае отскок вверх будет, скорее всего, краткосрочным, а не продолжительным.

Сдерживает рост и экономическая политика властей. На фоне снижения инфляции, которая в последние месяцы росла, со снятой сезонностью, всего на 0,4—0,5%, процентные ставки в России чуть ли не впервые стали реально положительными. То есть кредиты стали менее доступными, и это на фоне неустойчивой ситуации с экономическим ростом.

На это говорят, что процентные ставки по сравнению со средним для последних лет уровнем резко выросли и на многих развивающихся рынках — в Индии, Индонезии и многих других странах. Но нельзя забывать, что там либо вообще не было падения, либо процесс восстановления начался еще во II квартале 2009 г. и не захлебывался, как в России.

Чрезмерно жесткая политика денежных властей дестимулирует восстановление экономики, в то же время угроза дальнейшего снижения внутреннего спроса выглядит вполне реальной.

Не ведет к росту потребления даже некоторое оживление в динамике доходов занятых в небюджетной сфере. Во-первых, сейчас высока склонность населения к сбережениям. Во-вторых, многие предпочитают гасить долг перед банками — эта задолженность устойчиво снижается, что еще больше ограничивает потребительский спрос.

Снижение реальной зарплаты (на 7—8% к прошлому году) и численности занятых (на 10%) позволило восстановить уровень рентабельности в промышленности. Однако в целом фонд оплаты труда снизился меньше, чем упала выручка предприятий. Это увеличивает шансы возникновения новой волны снижения численности работников и/или зарплат.

Достаточно медленное снижение ЦБ процентных ставок, то есть жесткая денежная политика, связана с опасениями роста инфляции. Они выглядят преувеличенными. Базовая инфляция опустилась ниже уровня 3,5% в годовом выражении. По нашим оценкам, доля товаров со снижающейся ценой растет, а доля товаров с растущей — стремительно падает.

Средства стабфонда, идущие в экономику, нейтрализуются обратным потоком средств, идущих на погашение взятых ранее банками у государства кредитов. В этих условиях инфляционная угроза в 2010 г. могла бы исходить только от чрезмерного притока спекулятивного капитала.

Три сценария на три года

Мы выделили три сценария развития мировой экономики: сценарий быстрого восстановления после кризиса (U-кризис), сценарий затяжной рецессии (L-кризис) и сценарий “второй волны” (W-кризис).

U-сценарий предполагает, что слабые тенденции к росту, которые наметились в крупнейших экономиках, закрепятся. Режим низких процентных ставок приведет к росту кредитования нефинансового сектора, а монетарные власти смогут добиться “плавности” перехода “навеса” ликвидности в кредитование, чтобы избежать всплеска инфляции. В этом сценарии уже с 2011 г. мировая экономика возвращается к докризисным темпам роста.

В сценарии L — затяжной рецессии — избыточная ликвидность закупоривается на финансовых и сырьевых рынках, не приводя к росту кредитования и стимулированию конечного спроса. Продолжительный спад (или отсутствие роста в американской экономике) будет оказывать угнетающее воздействие и на динамику экономики мировой.

Объемы мировой торговли будут крайне низкими, причем проблема будет усугубляться усилением защитных барьеров. Мировая экономика может попасть в кредитную ловушку: предприятия будут отказываться брать кредиты, потому что им необходимо гасить старые, а банки будут отказывать в предоставлении кредитов под влиянием негативной экономической информации.

В этих условиях выработка мер по избавлению от кредитного бремени может занять продолжительное время (в нашем случае, займет весь прогнозный период до 2012 г).

Наконец, сценарий “второй волны” (W-сценарий) предполагает, что рост избыточной ликвидности, образовавшийся в результате смягчения денежной политики многих стран и игры “в дешевые деньги”, возглавляемой ФРС США и японским нацбанком, приведет к быстрому росту новых пузырей на финансовых и товарных рынках. Если при этом монетарные власти не будут ужесточать свою политику, (что вероятно в условиях стагнации кредитования), то после бурного 2010 г. достаточно скоро может развернуться вторая волна кризиса.

Поскольку эта волна де-факто будет означать, что политические меры 2008/2009 годов не дали эффекта, в этих условиях вероятен всплеск настроений по закрытию рядом стран национальных рынков, что еще больше усугубит происходящее.

В рамках всех сценариев мы констатируем слабость текущего роста российской экономики. Текущее оживление является исключительно результатом роста экспорта и окончания распродаж избыточных запасов, в то время как спрос продолжает падать. Соответственно, пока состояние российской экономики в целом продолжает ухудшаться. По итогам 2009 г. мы ожидаем снижения ВВП на 9%.

Сценарии U и L

В рамках сценария быстрого выхода мировой экономики из кризиса в 2010 г. мы ожидаем продолжения падения российского ВВП в пределах 1%. Оно будет обуславливаться стагнацией спроса со стороны населения и сокращением бюджетного спроса. Стабилизация динамики ВВП в этом сценарии наступает только к концу 2010 г.

Лишь начиная с 2011 г., когда темпы роста мировой экономики наберут полные обороты, можно ожидать восстановления темпов роста российской экономики. Рост цен на энергоресурсы приведет к укреплению рубля, возврату в страну избыточных валютных банковских активов и зарубежных инвесторов.

В этих условиях Банк России должен максимально рационировать ожидаемое поступление новых денег в экономику, используя временное повышение нормы обязательных резервов для “подвешивания” на своих счетах высвободившейся ликвидности.

За пределами 2011 г. конфигурация российской экономики будет напоминать докризисную. В этих условиях надо будет пытаться максимально снизить ненефтяное сальдо государственного бюджета, сдержать кредитную экспансию и избежать резкого падения процентных ставок, чтобы во второй раз не попасть внутрь кредитного пузыря. Для этого можно активно использовать норму обязательных отчислений — как инструмент повышения стоимости иностранных заимствований, сдерживающий их приток.

U-сценарий достаточно благоприятен с точки зрения устойчивости федерального бюджета, в среднесрочной перспективе. Стабильные нефтяные цены в 2010 г. и их умеренное повышение в 2011—2012 гг. способствуют росту нефтегазовой составляющей федерального бюджета с 7,7% ВВП в 2009 г. до 8,4% ВВП в 2011 г. Доля в ВВП ненефтегазовых доходах федерального бюджета после прохождения нижней точки в 2010 г. (связанной с выпадением отменяемого ЕСН) восстанавливается к 2012 г. до уровня 10,2% ВВП.

При исполнении предусмотренного бюджетом уровня расходов в номинальном выражении (около 9,9 трлн руб.), объем бюджетного дефицита в 2010 г. составит 6,4% ВВП, а к 2012 г. сокращается до 1% ВВП. При этом стабилизация внешнего и внутреннего финансовых рынков в этом сценарии позволяет бюджету осуществлять чистые заимствования в пределах 1,5—2% ВВП в год.

Сценарий затяжной стагнации в 2010 г. мало чем отличается от сценария быстрого восстановления: разве что будет наблюдаться отток национальных ресурсов за рубеж.

Но даже если мировая экономика через год продолжит стагнировать, российская экономика может быть в победителях. Ведь в то время как развитые страны будут вынуждены проводить стимулирующую фискальную политику, направленную на смягчение последствий снижения экспорта (что достаточно сложно из-за разницы объемов национального и мирового рынков), фискальная политика в России, при условии ее эффективности, будет направлена уже на рост экономики, ведь стоимость и объемы российского экспорта (с высокой сырьевой составляющей) в целом будут сохранены.

В этих условиях Россия может стать островком роста в стагнирующей мировой экономике со всеми вытекающими инвестиционными последствиями.

Стабильные цены на нефть будут способствовать установлению околонулевого сальдо платежного баланса. Это позволит ЦБ финансировать рост денежного предложения за счет внутренних факторов, контролируя темпы кредитования и не допуская роста инфляции.

Темпы роста экономики в этих условиях могут достигнуть сопоставимых с первым сценарием 4—5% в год, только при менее рискованных источниках развития: относительно слабом и стабильном курсе, низкой инфляции, полном контроле за денежным предложением и кредитованием.

С другой стороны, L-сценарий более напряженный для бюджета, чем U-сценарий. Стабильные нефтяные цены на уровне $60—70/барр. при стабильном курсе рубля в 2010—2012 гг. обеспечивают постоянный номинальный объем нефтегазовых поступлений (3—3,3 трлн руб). Но к концу “трехлетки” относительный объем этих поступлений снижается до 6% ВВП в 2012 году (против нынешних 8,3% ВВП). Доля в ВВП ненефтегазовых доходов федерального бюджета после прохождения нижней точки (2010 г.) в этом сценарии тоже повышается к 2012 г. (до 10,1% ВВП).

При сохранении планируемого уровня расходов федерального бюджета в номинальном выражении объем бюджетного дефицита в 2010 г. составит 6,5% ВВП — как и в сценарии U. Но он останется высоким вплоть до 2012 г. (3,9% ВВП).

Для финансирования дефицита в условиях практически полного исчерпания накопленных средств бюджетных фондов будет необходимо привлечение большого объема заимствований (сальдо внутренних и внешних заимствований ежегодно должно составлять более 2% ВВП).

Мы не исключаем, что в этом случае возможно использование инструментов эмиссионного характера (прямого или опосредованного кредитования Минфина со стороны Банка России). Длительная консервация такого положения невозможна, и за пределами 2012 г. чревата разбалансировкой финансовой системы страны.

Единственное решение данной проблемы состоит в повышении эффективности отдачи на каждый рубль бюджетных расходов и переход к бездефицитному бюджету в 2013—2014 гг.

Резюме-1

• В рамках обоих сценариев отчетливо прослеживается слабость российской экономики.

• В 2010 г. роста ВВП не ожидается, что будет обуславливаться стагнацией спроса со стороны населения и сокращением бюджетного спроса.

• В обоих сценариях рост российской экономики начинается в 2011 г. В L-сценарии рост экономики может достичь больших темпов по сравнению с U-сценарием (до 5% в год) из-за более медленного роста импорта.

• Федеральный бюджет в 2011—2012 гг. не сможет наращивать расходы и столкнется с проблемой финансирования дефицита.

• Рост нефтяных цен в U-сценарии в 2011 г. приводит к укреплению рубля, притоку капитала и быстрому росту импорта.

• В L-сценарии стабильные цены на нефть приведут к нейтральному платежному балансу, будут сдерживать рост импорта и облегчат Банку России контроль за инфляцией.

Сценарий W

Сценарий второй волны кризиса обнажает все уязвимости экономики России — в платежном балансе, в структуре финансирования инвестиций, в госбюджете.

Три года пройдут на фоне волатильности финансовых и сырьевых рынков (в 2010—2012 гг. цены на нефть в этом сценарии равны, соответственно, $100, $50 и $45/барр). Высокие колебания цен на нефть в отсутствии инструмента стерилизации выручки в 2010—2012 гг. будут сопровождаться снижением совокупного спроса. В 2011 г. к нему добавится снижение запасов, что может привести к потере очередных 10—13% ВВП и “подорвать” финансовое благополучие и уверенность в завтрашнем дне предприятий, ориентирующихся на внутренний спрос.

В этих условиях вполне вероятна вторая волна корпоративных банкротств. Неизбежный рост просрочки по кредитам реальному сектору, увеличение количества дефолтов по корпоративным облигациям и резкое снижение остатков на расчетных и депозитных счетах юрлиц могут привести к критическому сокращению ликвидности в банковской системе (в пределе — вплоть до остановки расчетов) и снижению уровня капитала у значительного числа крупных банков. Вероятный в этих условиях отток вкладчиков лишь усугубит картину. В этих условиях встанет вопрос о целесообразности спасения банков, ведь оно потребует колоссального вливания средств.

В 2011 г. правительство полностью израсходует нефтяные фонды. А в 2012 г. доходы госбюджета смогут обеспечить только 70% планируемых расходов (6,7 трлн руб). В этих условиях государство должно будет либо резко сократить расходы (на 30%), либо обратиться к эмиссионному финансированию бюджета. Это значит, что придется пожертвовать стабильностью цен, поскольку занять сколько-нибудь значимые суммы на мировом рынке на удовлетворительных условиях будет крайне сложно.

Таким образом, в W-сценарии в 2012 г. экономика приходит в состояние 1998 г. — с большой внешней корпоративной задолженностью, высокими объемами теневого вывода капитала, низкими доходами госбюджета, дестабилизированной банковской системой, растущей инфляцией.

Сценарий W, предполагающий существенное улучшение макроэкономических условий функционирования бюджетной системы в 2010 г. и их резкое ухудшение в 2011 г., наиболее опасен для бюджетной системы, имеющей высокий объем социальных обязательств.

Рост нефтяных цен в 2010 г. до уровня $100/барр. при сильном укреплении рубля до 22 руб./$ и росте ВВП на 8% обеспечивают увеличение нефтегазовых доходов федерального бюджета до 8,8% ВВП и максимальный из рассматриваемых сценариев объем ненефтегазовых поступлений в федеральный бюджет — 9% ВВП. При сохранении стабильного номинального уровня расходов этот сценарий обеспечивает в 2010 г. быстрое снижение дефицита бюджета — до 4% ВВП.

Ситуация резко меняется в 2011 г., когда в мире и в России происходит “вторая волна” кризиса. Новое двукратное падение цен на нефть, объемов экспорта, импорта и ВВП приводят к падению доходов федерального бюджета до 6,2 трлн руб., то есть до уровня более низкого, чем в 2009 г. (с учетом замены ЕСН повышенными взносами в соцфонды масштабы доходов сопоставимы с 2009 г.).

Сопоставимое падение доходов федерального бюджета при сохранении запланированного объема расходов приводит к образованию в 2011 г. дефицита, сопоставимого по масштабам с дефицитом 2009 г. (более 9% ВВП). Объем ресурсов, которые на тот момент останутся в распоряжении Минфина (даже если удастся вернуть ресурсы, “инвестированные” ВЭБом), в лучшем случае позволит только лишь покрыть этот дефицит.

Еще более тяжелой ситуация станет в 2012 г. В отсутствие “подушки безопасности” у бюджета окажется лишь два варианта — покрытие дефицита (в размере 7,9% ВВП) путем эмиссионного финансирования в той или иной форме, либо проведение масштабного сокращения расходов (на треть по сравнению с 2010—2011 гг.).

Резюме-2

• Экономический рост и курс рубля остаются очень чувствительными к изменению цен на нефть. Их рост до отметки $100/барр. резко ускоряет экономику и укрепляет рубль. Последующее падение нефтяных цен приводит к еще более глубокому падению российской экономики, чем это было в 2008—2009 гг.
• Волатильность курса рубля и совокупного спроса делают темпы роста ВВП чрезвычайно волатильными вследствие эффекта запасов: на волне роста спроса запасы в 2010 г. начинают расти, но в 2011 г. — на волне падения спроса — они вновь сокращаются.
• Политика свободного плавания рубля приводит к массированным притокам и оттокам капитала, чрезмерной волатильности национальной валюты, что будет усиливать цикличность экономического спада/бума.
• Крепкий рубль обесценивает нефтяные доходы и быстро “съедает” остатки резервного фонда. Вторая волна мирового кризиса и спад экономики обернутся резким нарастанием бюджетного дефицита (8—10% ВВП) и инфляции (до 15%).

Вызовы и риски трёхлетки

Вне зависимости от сценариев нужно понимать, что текущее оживление экономики — результат роста экспорта и замедления распродаж избыточных запасов. При этом внутренний спрос продолжает падать.

Слабость российской экономики не позволяет ожидать ее роста в 2010 г. при нынешнем уровне нефтяных цен. Низкие темпы роста совокупного спроса не будут стимулировать частные инвестиции.

В 2010 г. эффект “отложенного импорта” исчерпывается, и с 2011 г. следует ожидать возобновления экономического роста.

Наиболее благоприятным и сбалансированным сценарием для российской экономики является замедленный выход мировой экономики из кризиса — L-кризис.

Наиболее опасен для бюджетной системы и экономики в целом сценарий W, предполагающий существенное улучшение макроэкономических условий в 2010 г. и затем их резкое ухудшение в 2011 г.

Валерий МИРОНОВ (заместитель директора “Центра развития”)