Полет над пропастью нормальный

Сейчас на фондовом рынке идут два взаимоисключающих процесса: с одной стороны, растет количество технических дефолтов компаний по гривневым облигациям. С другой — к началу апреля резко подешевели СDS (страховка от дефолта на пятилетние евробонды Украины), а доходность многих корпоративных евробондов, как и государственных бумаг, снизилась. Это означает, что западные инвесторы перестали бояться неплатежеспособности наших компаний. Вопрос, почему так происходит, приобретает особую актуальность в связи с тем, что на май приходится пик выплат по процентным корпоративным облигациям.

Помимо масштабных кредитных заимствований в банковской сфере, о которых много сказано и написано, украинские компании набрались долгов на рынке ценных бумаг. В период экономического роста облигации были привлекательным инструментом как для инвесторов, получавших по ним стабильный и неплохой доход, так и для компаний-эмитентов, без особых хлопот пополнявших свой капитал.

Сухая статистика впечатляет. Общий объем всех эмиссий корпоративных облигаций, по данным компании Dragon Capital, на 1 апреля 2009 года составил 65,6 млрд. грн. За первый квартал 2009 года было выпущено облигаций еще на 1,3 млрд. грн. За этот же период 2009 года должно было быть предъявлено к погашению облигаций на сумму 7,015 млрд. грн. (это без учета оферт — возможности досрочного выкупа облигаций). “По нашим оценкам, — говорят в Dragon Capital, — по офертам за этот период могло быть предъявлено облигаций на сумму порядка 4—5 млрд. грн. Точную цифру назвать сложно, поскольку эта информация не является публичной”.

За первые три месяца текущего года, по данным CBONDS, объем технических дефолтов по корпоративным облигациям составил 468 млн. грн. Это 24 эмиссии корпоративных облигаций, из них по 20 эмиссиям были просрочены выплаты купона, зафиксировано четыре случая неисполнения оферты.

И это еще до наступления самого горячего периода выплат. “Объем процентных облигаций, срок обращения которых заканчивается в 2009 году, незначителен, однако условия большинства выпусков предусматривают возможность досрочного выкупа (оферты), — говорит начальник отдела корпоративных рейтингов агентства “Кредит-Рейтинг” Дмитрий Мельник. — В результате ухудшения ситуации на финансовом рынке большинство инвесторов для поддержания собственной ликвидности стремятся предъявить облигации к досрочному выкупу, в результате чего у многих эмитентов возникают трудности с выполнением своих обязательств. По данным агентства, пик таких выплат в этом году придется на май…”.

Подготовка к “майским праздникам больших выплат” идет полным ходом. По словам аналитика компании Dragon Capital Ольги Сливинской, большая часть отечественных эмитентов еще с лета прошлого года повышали доходность своих облигаций, чтобы увеличить интерес инвесторов к ним и предотвратить досрочное погашение. Видимо, полагая, что инвесторы трезво оценят свои шансы, эмитенты предлагали текущие ставки купона на уровне 16—18% для банковских облигаций и от 20 до 30% — для корпоративных бумаг. Но и это значительно ниже адекватного рыночного уровня, который колеблется в пределах 30—50%. Так что компаниям не стоит особо рассчитывать на спокойную жизнь. “Учитывая расхождение в рыночных и предложенных эмитентами ставках доходности, большинство инвесторов пытаются представить облигации к оферте и досрочно вернуть свои средства, — говорит Ольга Сливинская. — Более того, в течение последних 6 месяцев к офертам были предъявлены облигации на сумму более 6 млрд. грн., и мы полагаем, что все инвесторы воспользовались этой возможностью. Официальной информации по объему погашенных или реструктуризированных обязательств нет. По нашим оценкам, как минимум треть эмитентов попытаются реструктуризировать свою задолженность, не имея возможности погасить ее в срок...”. трем компаниям сделать это уже не удалось. Официально объявлены полноценные дефолты по внутренним облигациям таких компаний, как “ЮТиСТ”, “Инсахарпром-К” и “Руш” (сеть магазинов “Ева”). Одесская фирма “Инсахарпром-К”, которая контролирует несколько сахарных заводов и ассоциируется с именем бизнесмена Дмитрия Баринова, 22 января 2009 года не выполнила своих обязательств перед инвесторами по процентным выплатам по облигациям выпуска 2007 года на общую сумму 50 млн. грн. По сообщениям СМИ, найти владельцев не самой маленькой, мягко говоря, компании инвесторы пока не могут.

В отличие от “Инсахарпром-К”, предприятие, которое в этом году пошло вторым на дефолт, относится к хорошо известной днепропетровской “трубной империи”. “ЮТиСТ” — часть ЗАО “Никопольский завод стальных труб”. В данном случае дефолт, зафиксированный в феврале, был скорее юридическим шагом в процессе официально оформленного банкротства, чем неожиданным сюрпризом для инвесторов. Еще в декабре прошлого года Хозяйственным судом Днепропетровской области начата процедура банкротства компании “ЮТиСТ” и введен мораторий на удовлетворение требований кредиторов, который распространяется и на выплаты по облигациям.

Аналогичным путем пошла дистрибьютерская компания “Руш”, которая торгует косметикой через сеть магазинов “Ева”. Сначала они инициировали процедуру своего банкротства для спасения бизнеса от кредиторов. Затем не смогли произвести купонные выплаты по облигациям на 170 млн. грн.

По словам Ольги Сливинской, рынок насчитывает уже 90 технических дефолтов по облигациям на общую сумму 1,5 млрд. грн. “Мы не исключаем, что количество дефолтов по корпоративным облигациям может возрасти, — говорит она. — Наиболее высокая вероятность дефолта существует по облигациям компаний в отраслях, зависимых от импорта и с высокой долговой нагрузкой, включая банки, розничные торговые сети и компании сектора недвижимости и строительства. Мы ожидаем, что в 2009 году совокупный объем погашения облигационных займов указанных отраслей составит порядка 17 млрд. грн. (81% общего объема погашений)…”.

Удивительно, но при всем этом после нескольких громких дефолтов кредитно-дефолтные свопы СDS по Украине снизились к началу апреля со своего исторического максимума в 5304 пункта (10 марта 2009 года) до 3817 пунктов, или на 28%. С середины марта уменьшилась доходность не только государственных долговых бумаг, но и многих корпоративных евробондов.

На разных уровнях власти и в кругах оптимистично настроенных экспертов заговорили о том, что упомянутые процессы на внешнем рынке свидетельствуют если не о восстановлении доверия к украинским ценным бумагам со стороны западных инвесторов, то хотя бы о появлении интереса к ним. На фоне неутешительных экономических показателей и возможных банкротств крупных компаний и банков, на первый взгляд, это объяснить сложно.

Президент “Центра системного анализа и прогнозирования” Ростислав Ищенко считает, что ответ очевиден, просто его нужно искать не в экономической, а в политической плоскости.

“Совершенно очевидно, что любая власть накануне президентских выборов постарается избежать серьезных потрясений, — говорит он. — Тем более для правительства, которое хочет вывести своего премьера на выборы в качестве реального кандидата. Массовые дефолты по корпоративным долгам означают полное и тотальное уничтожение украинской экономики. Чтобы представить себе, какая может сложиться ситуация, нужно вспомнить, как это было в Аргентине, где толпы возмущенных граждан громили банки, предприятия, правительственные учреждения. Центральная исполнительная власть приложит все усилия, чтобы этого не случилось. У нее есть ресурс, чтобы дотянуть до выборов. Именно поэтому у серьезных аналитиков как здесь, так и за рубежом не возникает опасений относительно массовых дефолтов частного сектора. По поводу государственных облигаций никто и раньше не беспокоился — Украина их достаточно стабильно обслуживает. Проблема всегда заключалась именно в корпоративном секторе, который явно перебрал заимствований и не в состоянии обслуживать их в полной мере”.
Директор экономических программ Украинского центра экономических и политических исследований (УЦЭПИ) Василий Юрчишин не согласен с мнением, что все дело в предстоящих выборах. “Я думаю, что снижение кредитно-дефолтных свопов происходит не из-за выборов, а по двум другим причинам. Во-первых, мне кажется, что пиковые значения, которые закладывались в украинские СDS, изначально не соответствовали возможностям Украины, существующим на самом деле. И сейчас просто идет определенная корректировка в сторону адекватной оценки рисков. Во-вторых, перспективы сотрудничества с МВФ несколько улучшились. А сотрудничество с МВФ открывает доступ к ресурсам Всемирного банка и других международных донорских структур. И в этом контексте дефолтные риски для Украины снижаются. И потому падают рисковые показатели”, — полагает г-н Юрчишин.

“Кредит МВФ — не единственная возможность поддержать экономику до выборов, — уверен Ростислав Ищенко. — В этот период все средства хороши: и эмиссия гривни, и неоднократные попытки получить кредиты от других стран. Если уж очень сильно прижмет и деньги будут нужны здесь и сейчас, то действующая власть пойдет на любые уступки, которых потребуют наши партнеры, чтобы заткнуть дыру до выборов. Для этого не так-то много надо…”.

Понятно, что все это создает лишь иллюзию “технического благополучия” в условиях оцепенения производственного сектора и разрушения банковской системы страны. Причем происходит это вне зависимости от успехов корпоративного сектора по части отодвигания часа расплаты по долгам с помощью реструктуризаций, досрочного выкупа у самих себя с дисконтом и других ныне популярных схем.

Рассчитывать на казенную поддержку могут лишь монополисты типа “Нефтегаза Украины” и “Автодора”, у которых в этом году тоже напряженный график внешнего обслуживания долгов, но, в отличие от других, их долги гарантированы государством. И, по мнению Василия Юрчишина, отказаться от них власть не сможет.

Что же касается остальных, то будем оптимистами: “Нет ничего страшного в том, что та или иная часть рынка будет поглощена, в том числе иностранными компаниями, а некоторые субъекты хозяйствования сойдут с бизнес-сцены”, — считает директор экономических программ УЦЭПИ.

Распродажа за долги и банкротство во спасение — это лишь часть “обязательной программы” по очищению реального сектора при помощи кризиса. Весь мир идет этим путем уже много десятилетий. Так что полет над пропастью можно считать нормальным. Растущую безработицу и усиливающийся с каждым банкротством ступор экономики следует отнести к побочным эффектам от сильнодействующего лекарства в дозе, к которой мы явно не готовы.

Галина МОИСЕЕВА