Трое в лодке

В теории игр — в той ее части, что сводится к максимизации выгоды отдельных игроков, которым наплевать на проблемы партнеров, — есть такая “дилемма заключенного”. Суть ее проста. Двух преступников, ограбивших банк, допрашивают по отдельности. Обоим нет никакого резона сознаваться, тогда оба не сядут. Но каждый заботится только о себе и мыслит так: “Допустим, я промолчу. Но если мой напарник сознается, то я проиграю. А если я сознаюсь первым, то выиграю”. В результате, ведя себя вроде бы рационально, оба приходят к наихудшему решению, сдавая друг друга с потрохами.

До смешного похожая ситуация складывается вокруг компании “Норильский никель”. На прошлой неделе владелец 29% акций “Норникеля” Владимир Потанин и глава “Металлоинвеста” Алишер Усманов объявили о новой сделке. Раньше они хотели просто объединить две компании, но теперь придумали кое-что поинтереснее. Потанин купит 25% “Металлоинвеста”, а Усманов — до 10% “Норникеля”. Кроме того, “Металлоинвест” проведет IPO. Странно, конечно, что они объявили об этом заранее, спровоцировав резкий рост котировок никелевого концерна. “Наверняка у Усманова уже есть какой-то пакет”, — уверен аналитик ИГ “КапиталЪ” Павел Шелехов.

Третий участник игры — владелец “Русала” Олег Дерипаска, в апреле завершивший выкуп 25% плюс одна акция “Норникеля” у бывшего партнера Потанина Михаила Прохорова. “Русал” тоже предполагал объединиться с “Норникелем”, чтобы создать одну из крупнейших в мире горно-металлургических компаний. Но теперь две группы акционеров — структуры Дерипаски с одной стороны и Потанин с Усмановым с другой — оказались в патовой ситуации. Как те самые заключенные: если выигрывает один, проигрывает другой. Причем очень важно, кто пойдет на уступки первым.

Теория игр гласит, что всегда найдется взаимовыгодный вариант. Потанин с Усмановым публично объявили, что направили письмо совладельцам “Русала”, пригласив тех к созданию тройственного союза. Но возможен ли такой союз?

Дерипаска привык к единоначалию и всегда и везде стремился заполучить контрольный пакет. Даже к IPO собственного “Русала” он долгое время относился прохладно: зачем, мол, делиться с кем-то акциями? Впрочем, к тому, чтобы объединить “Русал” с публичным “Норникелем”, он уже морально готов. В последнее время и сам Дерипаска стал публичнее: этой весной, например, он даже решился на встречу с журналистами в кафе “Пушкин”. Где высказался в том духе, что для того, чтобы управлять компанией и контролировать все, что с ней происходит, вовсе не обязательно иметь мажоритарный пакет. Один знакомый бизнесмен, доверительно поделился алюминиевый магнат, управляет компанией, владея лишь 2% ее акций.

Главное — контролировать менеджмент и совет директоров. А возможности для этого есть. “Норникель” — уникальная для нашей страны компания. Более 30% ее акций принадлежит миноритарным акционерам. Причем порядка 20% у так называемых активных акционеров — влиятельных западных фондов. На 30 июня намечено годовое собрание акционеров “Норникеля”, на котором “Русал” рассчитывает провести своих представителей в совет директоров.

Для этого Дерипаске важно привлечь миноритариев на свою сторону. Поэтому, готовясь к годовому собранию, он напропалую критикует нынешний менеджмент “Норникеля” как на встречах с акционерами, так и в СМИ. У “Норникеля”, мол, нет внятной стратегии развития, покупки новых активов не демонстрируют синергии и т. п. Психическая атака уже дала плоды: в прошлую среду гендиректор “Норникеля” Денис Морозов и его заместитель Тав Морган решили отказаться от мест в совете директоров в пользу независимых кандидатов.

Потанин с Усмановым вынуждены обороняться. Вместе они смогут контролировать порядка 40% акций “Норникеля”. Но с Дерипаской им все равно не справиться, ведь тот сможет заблокировать любое их решение. На что же тогда делать ставку? Во-первых, на сотрудничество с госструктурами. В частности, на конкурс по освоению медного месторождения Удокан партнеры пойдут в альянсе с “Ростехнологиями”.

Во-вторых, оппонентам Дерипаски тоже есть чем впечатлить миноритариев. Прежний план — присоединить непубличный “Металлоинвест” к “Норникелю” — был неоднозначен, непонятно было, выиграют ли от этого мелкие акционеры. Теперь концепция изменилась. После IPO, назначенного на осень, “Металлоинвест” получит рыночную оценку. Скорее всего, она будет высокой: конъюнктура рынка железной руды сейчас лучше, чем никеля. Ожидаемая EBITDA “Металлоинвеста” в 2008 г. — 4,5 млрд долл . Аналитик “Ренессанс Капитала” Юрий Власов прогнозирует, что “Металлоинвест” сможет разместиться с мультипликатором 6 EBITDA, то есть потянет на 28 млрд долл . “В итоге холдинг Усманова будет торговаться с 50-процентной премией по отношению к мультипликаторам для “Норникеля””, — указывает он. С использованием дорогого капитала “Металлоинвесту” будет выгоднее покупать “Норникель”, а не наоборот. Можно организовать и недружественное поглощение, обойдя Дерипаску на вираже.

Миноритарии только выиграют. Citigroup уже выставила на бумаги “Норникеля” рекомендацию “покупать”, назвав целевой ценой 450 долл за акцию (против 295 долл по состоянию на пятницу). С другой стороны, поскольку неясно, что в ответ предпримет Дерипаска, риски этого вложения тоже подросли. Власов из “Ренессанс Капитала” хотя и признает, что новость о сделке Потанина с Усмановым для “Норникеля” скорее позитивная, все же дает по нему рекомендацию “держать”.

Анастасия ГЕРАСИМОВА
Илья ХРЕННИКОВ