Репетиция дефолта

Финансовым консультантом стала кипрская Squire Capital Limited, которую представляет Тимур Хромаев. Информационное сопровождение ведет британская HeadLand Consultancy. Еще несколько компаний задействованы в качестве юридических советников.

На прошлой неделе сразу несколько знаковых событий предваряли долгожданное появление предложения газового монополиста НАК «Нафтогаз» держателям долговых обязательств о реструктуризации еврооблигаций на общую сумму $500 млн. Сначала была опубликована аудированная отчетность. А в среду стало известно, что в качестве советника по реструктуризации еврооблигаций «Нафтогаза» выбран инвестиционный банк Credit Suisse. Следующим шагом должна стать публикация параметров реструктуризации. По информации участников рынка, правительство скорее всего предложит реструктуризацию на срок три-пять лет с доходностью 10-13%. В то же время они не исключают, что для инвесторов в случае неизбежности реструктуризации наиболее приемлемым был бы обмен облигаций «Нафтогаза» на суверенные бумаги.

Еще 22 июля Постановлением №762 Кабинет Министров поручил Минфину и «Нафтогазу» провести «реструктуризацию задолженности госхолдинга по внешним займам и снизить стоимость обслуживания выданных компании кредитов путем рефинансирования». Спустя несколько дней представители правительства и газового монополиста начали консультации с кредиторами о возможности реструктуризации задолженности «Нафтогаза» по еврооблигациям 2004 года выпуска, плановые выплаты по которым в размере $500 млн. запланированы на 30 сентября.

Держатели облигаций категорически отказались принимать какие-либо изменения сроков или дисконт при погашении и пообещали, что в случае дефолта предпримут все возможные действия для взыскания средств с НАК «Нафтогаз Украины». Особенно активное противостояние развернула группа российских инвесторов. Представляющая их интересы зарегистрированная в Белизе компания Corlblow инициировала формирование пула держателей облигаций с тем, чтобы блокировать любое возможное предложение эмитента о реструктуризации еврооблигаций. По словам представителей компании, им удалось заручиться поддержкой владельцев около 20% выпуска (для получения права вето необходимо 25%).

Негативная реакция рынка объяснялась еще и тем, что с экономической точки зрения в данный момент государство полностью способно справиться с долговой нагрузкой, - говорит аналитик ИГ «Сократ» Михаил Сальников. 31 июля Украина получила третий транш МВФ в размере $3,3 млрд., $1,9 млрд. которого было выделено для погашения внешнего долга Украины. Пока Украина прилежно обслуживала свои внешние долги: 5 августа были в полном объеме и своевременно погашены суверенные еврооблигации на $500 млн.; также никаких сомнений не вызывает у рынка выкуп 15 сентября выпуска еврооблигаций на 768 млн. швейцарских франков. К тому же международные резервы Национального банка Украины в июле 2009 года увеличились на $2,3 млрд. по сравнению с предыдущим месяцем и составили $29,6 млрд. Другими словами, по мнению инвесторов, правительство Украины при наличии финансовых ресурсов просто уклоняется от выполнения своих обязательств.

По словам советника нанятой «Нафтогазом» консалтинговой компании HeadLand Consultancy Дадли Вайта, «реструктуризация облигаций является лишь одной из возможных мер улучшения финансового положения компании», финансовая стабильность которой в 2008 году значительно ухудшилась. Прошедший год украинский газовый монополист, согласно правилам международной финансовой отчетности, закончил с убытком 2,008 млрд. грн. При этом доход компании увеличился по сравнению с 2007-м на 74,67% - до 53,143 млрд. грн. Такой рост обуславливается увеличением стоимости импортного газа и тем, что вследствие ухода «УкрГазЭнерго» с украинского рынка «Нафтогаз» получил практически весь сегмент самых прибыльных промышленных потребителей. В то же время валовая рентабельность монополиста снизилась, что является платой за отсутствие политической воли в повышении тарифов для населения, комментирует финансовые показатели «Нафтогаза» старший аналитик Astrum Investment Management Сергей Фурса.

Долг компании также прогнозируемо вырос - преимущественно благодаря кредитам государственных банков для обеспечения закачки газа в подземные хранилища в четвертом квартале 2009 года. В результате чистый долг увеличился практически в 2,5 раза - до 33,7 млрд. грн. (приблизительно $4 млрд.).
Текущий год, по мнению экспертов, будет для холдинга не менее убыточным. Представитель президента Украины по энергетической безопасности Богдан Соколовский заявил, что в этом году «Нафтогаз» будет иметь рекордную задолженность за всю историю независимой Украины. Кредитные обязательства холдинга на конец года могут достигнуть $9-10 млрд.

«Но в целом рассматривать финансовое состояние «Нафтогаза» уже в 2009 году не имеет смысла - компания фактически перестала существовать как отдельная структура, попав полностью в зависимость от государственного бюджета и банков (Ощадбанка - прежде всего). В итоге, до либерализации газового рынка Украины оценка кредитоспособности «Нафтогаза» - это оценка способности правительства поддерживать компанию», - говорит Сергей Фурса.

Публикация консолидированной отчетности НАК за 2008 стала для рынка сигналом того, что правительство и компания решительно настроены на реструктуризацию долга. По мнению Михаила Сальникова, решение о реструктуризации квазисуверенного долга является в первую очередь политическим. «Одним из вероятных исходов развития ситуации может стать переформатирование газового рынка Украины, при котором роль «Нафтогаза» либо существенно уменьшится, либо компания прекратит свое существование. При развитии событий по данному сценарию, действия, направленные на снижение рейтингов убыточной государственной монополии, являются логичным шагом», - считает эксперт.

Переполнявшие еще недавно рынок громкие заявления о том, что инвесторы никогда и ни при каких обстоятельствах не согласятся на реструктуризацию, стихли. Теперь основные разговоры ведутся вокруг приемлемых для сторон условий. А вся шумиха, поднятая инвесторами, является не чем иным, как попыткой выторговать лучшие условия пролонгации долга. Даже группа российских инвесторов заявила, что ее «категорическое нет» может быть пересмотрено. Правда, при условии, что «Нафтогаз» погасит сразу 20% суммы, а гарантии погашения пролонгированного долга возьмет на себя правительство, доходность по бумагам будет предложена существенно выше 10% и сроки пролонгации не превысят трех лет.

Сейчас рынок в предвкушении долгожданного официального предложения по реструктуризации. Но вышедшая новость о том, что «Нафтогаз» назначил Credit Suisse советником по реструктуризации долговых обязательств, может повернуть развитие событий совершенно в другое русло.
Credit Suisse уже работал с правительством Украины в вопросе рефинансирования долга службы автомобильных дорог Украины - «Укравтодора». В 2008 году «Укравтодор» оказался перед угрозой дефолта. Американский коммерческий банк Morgan Stanley, ссудивший ранее компанию на $930 млн. (под государственные гарантии и ставку LIBOR+2%), выдвинул требование «Укравтодору» о досрочном погашении кредита. Основанием для этого послужил пункт договора, позволяющий Morgan Stanley потребовать преждевременное погашение займа в случае понижения международных кредитных рейтингов Украины на два пункта. Разрешить возникшую ситуацию тогда удалось благодаря Credit Suisse, который выкупил у Morgan Stanley 50% кредита и согласился полностью перекредитовать оставшиеся $465 млн. задолженности госкомпании перед Morgan Stanley. Новая ссуда была получена «Укравтодором» под госгарантии на 10 лет и установленную ставку LIBOR+8%.

Учитывая опыт Credit Suisse в рефинансировании украинских суверенных долгов, для держателей облигаций «Нафтогаза» стал возможен альтернативный вариант развития событий. Credit Suisse, как лидер синдиката, в рамках реструктуризации евробондов «Нафтогаза» может предоставить холдингу «свежие» $500 млн. (или больше, если будет необходимость рефинансировать также сумму последнего купона). Полученный новый заем через Standard Bank будет направлен на выкуп еврооблигаций холдинга 30 сентября. Таким образом, инвесторы получат свои деньги, а репутация «Нафтогаза» и правительства как заемщика будет сохранена. Такой сценарий также в полной мере соответствует требованиям Постановления №762, так как долг будет реструктуризирован путем не продления сроков, а рефинансирования. Вероятность данного исхода подкрепляется еще тем, что клиенты Credit Suisse удерживают большие пакеты облигаций НАК.

Наталья ТЕРЕХОВА