Гроші для перемоги. Чи є альтернативи?

Найактуальніше питання для розвитку країни: де взяти фінансові ресурси для подальшого розвитку нашої держави? Питання непросте, зважаючи на нинішнє становище, коли чи не половина державних видатків фінансується за рахунок коштів союзників. Але ми мусимо докласти зусиль до пошуку додаткових ресурсів.

Банківський сектор

Діяльність банківського сектору за 11 місяців 2023 року характеризувалася зниженням рівня фінансових посередницьких послуг і високим рівнем прибутковості. В банківській системі зосереджено понад 2,2 трлн грн депозитів юридичних і фізичних осіб. Вільні ліквідні кошти банків становлять майже 1 трлн грн. Однак перерозподіл цих коштів на цілі підтримки економічного розвитку чи фінансування фіскального дефіциту залишається вкрай слабким.

Так, станом на 1 грудня 2023 року видані банками кредити становили лише 1 трлн грн, що номінально на 1,2% нижче рівня початку року (за кредитами бізнесу: 751 млрд грн і мінус 2,8% відповідно). Останніми місяцями спостерігається деяке пожвавлення рівня кредитування: +40 млрд грн кредитного портфеля за липень—листопад. Однак приріст депозитів за цей же період був майже втричі більшим — 107 млрд грн.

Банківська ліквідність і надалі прогресивно зростає, так само як і прибутковість банківської діяльності. З початку грудня станом на 28.12.2023 загальна ліквідність банків (обов’язкові резерви + депозитні сертифікати) збільшилася на 115 млрд грн (+14%), а з початку року — на 424 млрд (+80%). Основна причина зростання банківської ліквідності — фіскальний дефіцит. Переважна частина ліквідності банків перебуває в депозитних сертифікатах НБУ — 65%, або майже 620 млрд грн. 2023 року вкладення банків у депозитні сертифікати приносили банкам дохідність від 15 до 25% річних (за середньої інфляції у 14%). Депозитні сертифікати формують понад 30% усіх відсоткових доходів банків, що перевищує інші типи відсоткових доходів (за кредитами бізнесу, за споживчими кредитами, за ОВДП тощо). Чистий прибуток банківської системи за 11 місяців 2023 року досягнув 131 млрд грн (приріст у сім разів до попереднього року).

Інвестиції банків у державні облігації залишаються помірними. Чисті інвестиції банків у гривневі ОВДП із початку року зросли на 171 млрд грн (до 575 млрд). Приблизно на таку ж суму збільшилися бенчмарк-ОВДП на балансі банків після надання їм дозволу формувати свої обов’язкові резерви за рахунок спеціальних випусків ОВДП. Тобто фактично розширення інвестицій банків за межами дії фактора змін нормативного регулювання ліквідності не спостерігається. Банки переважно здійснюють роловер погашених ОВДП у нові випуски ОВДП без розширення (не рахуючи бенчмарк-ОВДП).

Загалом мультиплікатор грошової маси (відношення грошової маси М3 до сумарної величини грошової бази та депозитних сертифікатів) перебуває на рівні нижче 2,0, що характеризує критично низький рівень фінансового посередництва в економіці. Для порівняння, за підсумками 2022 року грошовий мультиплікатор США становив 4,0, Польщі — 3,2, Грузії — 3,3.

Таким чином, можна констатувати, що діяльність банків як фінансових посередників економіки не сприяє ефективному перерозподілу внутрішніх заощаджень на цілі інвестиційного розвитку країни. 

Питання кредитування

Низький рівень банківського кредитування — суттєва перепона для економічного відновлення України. Про це чітко заявляє МВФ в оновленому Меморандумі. Відзначається, що під час війни рівень банківського кредитування української економіки значно скоротився (з 18,8% ВВП у 2021 році до 14,2% ВВП у 2023-му). І це при тому, що близько 13% кредитного портфеля банків припадає на пільгові програми підтримки кредитування. Однією з причин низького рівня кредитування є спрямування коштів банків у привабливі депозитні сертифікати НБУ.

Мобілізація кредитних ресурсів має стати важливим драйвером зростання приватного сектору і джерелом задоволення значних потреб економіки в інвестиціях у період післявоєнного відновлення. Тому, згідно з вимогами того самого МВФ, НБУ повинен розробити комплексну стратегію розширення кредитування економіки країни. Термін виконання цього завдання — до кінця травня 2024 року.

Також цікаво відзначити раціональну позицію МВФ щодо можливості залучити емісійний ресурс НБУ для фінансування дефіциту державного бюджету. В документах МВФ вказується, що застосування монетарного фінансування бюджету є ризикованим для збереження стабільності. Однак у разі несприятливих потрясінь, таких як дефіцит зовнішнього фінансування, опція монетарного фінансування дефіциту може бути застосована. Для цього НБУ та Мінфін мають розробити рамкові форми, що регулюватимуть умови і терміни використання такого фінансування відповідно до дизайну програми МВФ і рекомендацій нещодавно завершеної Оцінки захисних механізмів НБУ.

НБУ повинен враховувати, що точкова зміна ключової відсоткової ставки на 1—2 в.п. нічого суттєво не змінить. Триватиме повільний рух у напрямі зниження відсоткових ставок за кредитами та депозитами. Чи позначиться це якось на фінансовій стабільності та стабільності валютного курсу? Однозначно, ні!

Фінансова стабільність у національній економіці підтримується майже виключно достатнім обсягом надходження зовнішньої допомоги. Обсяг цієї допомоги не тільки покрив структурний розрив платіжного балансу (близько 20% ВВП), а й дав можливість наростити валютні резерви до більш як п’яти місяців імпорту.

Цікавий пункт про те, що МВФ вимагає пакет податкових заходів обсягом 0,5% ВВП. Відсотки за депозитними сертифікатами 2023 року становитимуть 1,5% ВВП. Зниження ключової ставки вдвічі вже дасть 0,75% ВВП. Не там шукає МВФ.

Ресурси

За 2022—2023 роки податкові та відсоткові вилучення з економіки збільшилися вдвічі. Так, податкові надходження до зведеного бюджету за два роки зросли в 2,1 разу (переважно за рахунок ПДФО військових), а відсоткові доходи банків — у 1,9 разу (використано дані за десять місяців 2023-го).

При цьому номінальний ВВП за цей же період зріс лише на 22%.

Тобто маємо катастрофічну ситуацію з мультиплікацією вилучених із реальної економіки коштів. У подальшому ми не зможемо постійно збільшувати вилучення, якщо не відчуватимемо зворотного ефекту зростання продуктивності від економіки.

Видатки зведеного бюджету на реальну економіку теж підвищилися дуже помірно: невоєнні та невідсоткові видатки за 2022—2023 роки збільшилися лише на 44%. Гроші прокручуються один раз через державні фінанси, а потім просто лежать на рахунках банківської системи або ж вилучаються в іноземну валюту поза банками.

Потрібно розширити фіскальні та монетарні інструменти підтримки реального сектору економіки: програми кредитної підтримки бізнесу, сприятливу монетарну політику, інші програми грантової та кредитної допомоги.

Про плани “Б”, “В” і далі за алфавітом

Фінансування Збройних сил нам обходиться в 20—30% ВВП. Це гігантська величина. Так, видатки державного бюджету на сектор національної оборони 2023-го, згідно з уточненим річним планом, мають становити 2,1 трлн грн (32% ВВП). На 2024 рік у державному бюджеті наразі закладено значно меншу суму — 1,2 трлн грн. Але однаково в масштабах ВВП це також багато — 16% ВВП. Такі обсяги неможливо просто додатково вилучити з економіки через податки чи інші обов’язкові платежі. Усі податкові надходження зведеного бюджету 2024 року становитимуть 26% ВВП. До війни податкові вилучення становили 27% ВВП. Тобто ресурс тут невеликий. Також слід мати на увазі, що додаткове збільшення податкового навантаження пригнічуватиме економічну діяльність.

Історичний досвід показує, що основним фінансовим ресурсом воюючих країн були не податки, а позики, гранти та грошова допомога. На частку податків у складі фінансових ресурсів уряду США під час Другої світової війни припадало лише 30%, під час Першої світової — 20%. В Україні податкові платежі сформували 45% усіх ресурсів уряду у 2022—2023 роках.

Натомість ресурс внутрішнього боргового ринку значною мірою залишається незадіяним. У банківській системі перебуває понад 700 млрд грн вільної банківської ліквідності (яка переважно зберігається у депозитних сертифікатах НБУ), а в позабанківському обігу — понад 118 млрд дол. готівкової іноземної валюти.

На рахунках банківської системи перебуває 700 млрд грн строкових гривневих і валютних вкладів населення та бізнесу, ще близько 700 млрд грн — у поточних гривневих і валютних вкладах населення. Потенційно ці кошти можуть бути залучені до фінансування фіскального дефіциту.

Слід ініціювати спрощення доступу фізичних осіб до валютних ОВДП через зменшення супровідних витрат на операції із цими цінними паперами (відкриття рахунків, переказ коштів і зарахування виплат тощо, які де-факто визначають високий поріг входження в інвестиційну позицію).

Також варто розглянути можливість розумного пом’якшення вимог із фінансового моніторингу щодо коштів, які інвестуються у державні цінні папери.

Якщо ресурсів внутрішнього боргового ринку буде недостатньо, слід задіяти ресурс емісійного фінансування дефіциту бюджету з боку НБУ. Пряме фінансування дефіциту бюджету Національним банком протягом 2022—2023 років становило лише 400 млрд грн, або тільки 4% загальних ресурсів, використаних урядом за цей період. Це неістотна величина, і вона не створює загроз фінансовій чи валютній стабільності. 

Богдан ДАНИЛИШИН, академік НАН України, ексголова Ради НБУ